От редакции. Греция. Первая «ласточка», предвестник бури в благополучном и процветающем прежде Евросоюзе. Сегодня процессы, происходящие в Греции являются ориентиром для других проблемных европейских стран. Внимание многих аналитиков, политиков, бизнесменов устремлено на Афины, где политическое руководство страны пытается найти выход из сложной ситуации, разрываясь меж двух огней: руководством ЕС, дающего деньги на жестких условиях, и собственным народом, не желающем «затягивать пояса». Публикуем статью Стина Якобсена – ведущего экономиста Саксо-банка.
Три движущиеся части инвестиционного пространства
 |
| Стин Якобсен |
Каждая из трех движущихся частей ‒ политика, экономический цикл и стоимость активов ‒ оценивается по шкале от 1 (нет повода для беспокойства) до 10 (максимальная степень обеспокоенности) и показывает имеющиеся сейчас риски.
1. Политические условия. Политика является главной движущей силой макроэкономических изменений. Именно стратегические решения создают новые рыночные парадигмы ‒ в лучшую или худшую сторону. Во втором случае вспомните второй раунд количественного смягчения, проведенный председателем Федеральной резервной системы Беном Бернанке в Джексон-Хоуле в августе 2010 года, а также операцию долгосрочного рефинансирования Европейского центрального банка в декабре прошлого года.
Все это было ответной реакцией в фазу отрицания на первом этапе кризиса, вызванного разрывом кредитного пузыря. Политики и власти центральных банков сказали нам, что у них есть решение проблемы: финансовые договоры, защитные схемы, экстренные меры по кредитованию и т.д. На самом деле это всего-навсего разные формы реализации одного и того же принципа: решение кризиса неплатежеспособности с помощью ликвидности. По иронии судьбы, такие меры только усугубили исходную проблему, а именно высокий уровень долга.
Мы стремительно приближаемся к концу игры, так как из-за отсутствия средств и новых требований налогово-бюджетных или денежно-кредитных стимулов политики вынуждены покидать свои посты. В ЕС Германия находится на распутье: ей предстоит решить – заплатить сейчас, открыв свой баланс, или заплатить позже, оставшись в одиночестве с невероятно сильной валютой относительно своих соседей.
Уровень 8
2. Общие экономические условия. Уровень безработицы в еврозоне находится на рекордно высоком уровне ‒ 10,9%. При этом уровень безработицы среди молодежи равен 22%. Только в Испании этот показатель превышает отметку 50%. По прогнозам темпы экономического роста в еврозоне в 2012 году составят 0,4% в сравнении с 2,3% в США и 2,3% – во всем мире. Уровень 10.
3. Оценка стоимости. Фондовый рынок ошибочно используется в качестве барометра оценки общего состояния экономики и уровня риска. В нынешние времена, когда центральные банки накачивают экономику ликвидностью и поддерживают почти нулевые процентные ставки, фондовый рынок является особенно ненадежным индикатором. В фазе отрицания и на первых этапах стадии протеста рынок рос под влиянием совокупных факторов: налогово-бюджетных стимулов и денежно-кредитных мер. Сейчас некоторые крупные рынки находятся всего на 5-10% ниже максимальных значений. Уровень 5
Хорошая новость заключается в том, что когда оба фактора ‒ экономические и политические условия ‒ приближаются к историческому минимуму, ситуация уже не сможет стать хуже! Кроме того, это означает, что высока вероятность того, что первые две фазы кризиса, которые длились порядка четырех лет, подходят к концу. По моему мнению, окончательная фаза займет от 6 до 18 месяцев, после чего наступит ситуация, когда уровень задолженности и кредитования начнет снижаться, а участие государственного сектора значительно уменьшится. Ключевой вопрос заключается в том, что произойдет в период между сегодняшним днем и обратной стороной этой фазы. Главное, нужно надеяться, что в процессе мы найдем решение, а именно «заведем» наши экономики, положившись на конкретного человека и его способность действовать рационально.
Как заработать на кризисе?
Рассмотрим несколько возможных вариантов развития событий для ЕС и фондовых рынков в целом, в связи с кризисом в Греции. Эти сценарии основаны на общей концепции, которая помогает понять, на какой стадии кризиса мы находимся, и каково влияние трех главных переменных инвестиционного мира: политики, экономического цикла и стоимости активов.
Вероятность реализации того или иного сценария постоянно меняется, однако, на момент написания этой статьи мои оценки таковы:
«Тянем время и надеемся на чудо» – облегченная версия = 35%
«Тянем время и надеемся на чудо» – в японском стиле = 45%
Германия нам поможет = 15%
Революция и война = 5%
«Тянем время и надеемся на чудо» – облегченная версия
Внеплановый дефолт Греции на фоне скомканной реакции ЕС, скорее всего, спровоцирует «мини крах» на фондовых рынках; кроме того, не исключено, что сначала будет крах, а потом дефолт. Греция решит выйти из состава Еврозоны и объявит дефолт по всем своим долговым обязательствам.
Угроза заражения других периферийных стран Европы резко возрастет, поэтому рынки Испании, Италии и Португалии окажутся под мощным давлением. Индекс STOXX50 futures протестирует минимумы 2009 года на 1765 (текущий курс 2150), показав коррекцию примерно на 20%.
Большая часть европейских стран введет у себя контроль над движением капитала, а Греция введет драхму. Еврозона распадется на две части: страны, по-прежнему готовые следовать принципам фискального договора, образуют новый валютный союз, а такие как Греция, возможно, также Испания и Португалия, девальвируют свои валюты, а потом привяжут их к новому евро, подобно тому, как Дания сейчас привязывает свою крону к евро.
К началу 2013 года экономика окончательно придет в упадок, а безработица достигнет невиданных высот, однако, частный сектор быстро поймет, что пришла пора тратить свои сбережения, поскольку правительства будут вынуждены сокращать расходы и стимулировать частные инвестиции. Это решение на скорую руку, и, пожалуй, оно обойдется Европе дешевле всего, потому что поступок Греции станет для политиков и центральных банков «отрицательным и очень наглядным примером», на который можно ссылаться, добавляя «или мы реформируемся и проводим консолидацию, или попадаем в некрасивую ситуацию, как Греция!»
Что делать инвестору?
Наличные правят бал! Мы бы оставили 25-50% капитала наличными, но не из страха, а чтобы иметь возможность скупать акции и компании в случае массовой паники. Помните, когда накал страстей достигает апогея, открываются самые лучшие инвестиционные возможности. Вероятно, кто-то захочет хеджировать свои пенсионные накопления, продавая контракты на разницу по CAC-40, EURO STOXX-50, или по региональным индексам.
Продажи никогда не должны достигать 100% и даже 50% от общего портфеля, однако, 25% для защиты от системных рисков вполне оправданы. И у нас остается 25%, которые можно потратить на покупку качественных корпоративных облигаций – они будут обеспечивать нам доход и помогут продержаться в период потенциального кризиса.
Ценные бумаги с фиксированной доходностью центральных стран Еврозоны – таких как Германия, Швеция и Дания – тоже хороши, как средство защиты, но они приносят слишком низкую доходность. В какой-то мере, государственные бумаги превратились в «бесплатный пут» на фондовом рынке, и когда акции падают, облигациям всегда удается вырасти.
Продолжаем тянуть время и надеяться на чудо” – в японском стиле
Для большинства из нас, и, в первую очередь, для европейских безработных, это сценарий страшнее самого страшного ночного кошмара. Политики будут снижать ставки, расширять программы количественного ослабления, и всячески повышать ликвидность, надеясь таким образом «поддержать экономику». Начиная с 2009 года, так действовали все страны, и все они потерпели жалкое поражение. Но неудачи их не смущают (вспомните Японию), поэтому, чем глубже падает фондовый рынок, тем активнее они печатают деньги.
Судя по всему, центральные банки и политики верят, что смогут обесценить свой долг при помощи инфляции. Однако, в конечном счете, дефляция лишь усилит долговое бремя, а обесценятся реальные активы. Nikkei по-прежнему на 70% ниже, чем в 1989 году.
Таким образом, нас ждут потерянные десятилетия, а политики упрямо будут идти выбранным путем, потому что их заботят только свои рейтинги перед выборами и перевыборами, а жесткие реформы им ни к чему.
Что делать инвестору?
Печатание денег – мнимая панацея, инвестору в этом случае нужно ориентироваться на инвестиционные горизонты и стратегии, которые защитят его от вялого роста, низкой доходности и реальной угрозы «японизации». В этом случае главными инструментами диверсификации всегда служат золото и материальные активы. Мы предлагаем 25% портфеля инвестировать в золото/серебро, а 15% – в другие активы, например, сельскохозяйственные культуры или энергоносители.
Инвесторам стоит обратить внимание на товарно-сырьевые ETF или CFD на сырьевые активы в зависимости от выбранных горизонтов инвестирования (ETF подойдут для более долгосрочных вложений, CFD ориентированы на короткий временной интервал). Опять-таки, 25% следует держать в наличных средствах, чтобы воспользоваться смещением на рынке кредитных инструментов, 10% – в корпоративных облигациях и, наконец, 25% в высокодоходных акциях (компаний с мировым именем). Такой портфель будет приносить вам реальный доход (защищенный от инфляции) и позволит переждать трудные времена.
Германия нам поможет
ЕС оказался домом без фундамента. Валютный союз не может существовать без союза фискального и политического. Более того, сегодня уже никому не надо отдельно объяснять, чем грозит отсутствие Министерства финансов Европы. У Германии уже стало традицией, спасать ЕС в самую последнюю минуту, и пока ей такая стратегия обходилась довольно дешево. Но теперь, чтобы сохранить евро и Еврозону, Германии придется подписаться и, в конечном счете, обеспечить неограниченные гарантии и трансферы в остальные страны ЕС. Однако, это противоречит конституции в нынешней редакции. Кроме того, ни политики, ни общественность не в восторге от такой идеи. Германия попала в безвыходную ситуацию, у нее почти не осталось выбора.
Если Германия все же пойдет на уступки после выхода из состава Еврозоны двух периферийных стран, будет сформирован фискальный союз, а ЕЦБ позволят запустить полномасштабную девальвацию единой валюты, то Союз можно будет «спасти» примерно в том виде, в котором мы его знаем. Евро/доллар быстро опустится ниже паритета (1,00). Рейтинговые агентства тут же понизят кредитные рейтинги северных/центральных стран Еврозоны, но девальвация облегчит мучения периферии и поможет политикам выиграть несколько лет. Возможно, они успеют за это время реализовать более существенные изменения.
Что делать инвестору?
При таком развитии событий страны получат дополнительное время для того, чтобы провести необходимые реформы и сократить фискальные дефициты. Этот сценарий гораздо благоприятнее для рисковых активов (однако, с валютами риска стоит быть внимательнее).
Можно вложить 50% средств в акции (с упором на надежные компании периферийных стран, которые точно не выйдут из Еврозоны), 25% – в корпоративные облигации, и 25% в испанские и итальянские гос. облигации с тенденцией к росту.
Что касается валют, то евро/доллар нужно будет продавать без колебаний. Тут придется решить немало головоломных задач (и не исключено, что этот сценарий, в конечном счете, превратится в «Тянем время и надеемся на чудо», как только появятся признаки улучшения настроений), но, как бы там ни было, нам удастся быстро снять болевой синдром.
Революция и война
Это самый маловероятный сценарий, но мы в последнее время вращаемся в цикле экономических катаклизмов, поэтому его нельзя сбрасывать со счетов. Если он начнет сбываться, мы почувствуем, что заново переживаем кризисы 1920-х и начала 1930-х годов. Тогда люди потеряли веру не только в банки, но и в правительства. Бушевала либо гиперинфляция (Веймарская Германия), или дефляция (более распространенный случай, но, хотите верьте, хотите нет, Веймару досталось больше других, потому что немцы надолго усвоили полученный урок).
Люди либо не доверяли валюте, либо не могли ее получить, поэтому многие экономики, фактически, вернулись к натуральному обмену. В такой ситуации массовые беспорядки не редкость, потому что семьи уже не думают о том, как улучшить свое благосостояние, у них одна задача – выжить.
Средний класс испытывает настоящий шок, что способствует возникновению и распространению радикальных настроений среди самой активной части населения, которая становится революционной силой. Возрастает угроза внешних экономических трений, поскольку страны замыкаются на себе, вводя санкции, и даже разжигают торговые войны (к счастью, в Европе слишком много ядерных держав, поэтому вряд ли у кого-то возникнет шальная мысль о военном вторжении).
Социальные волнения и политическое насилие возвращаются, словно призраки прошлого. Возможно, этот сценарий кажется притянутым за уши, но мы не можем умолчать о нем. Все исторические масштабные кризисы достигают критической стадии, когда старый порядок разрушается до основания, и рождается новый, что влечет за собой множество резких перемен, которые, зачастую, сопровождаются насилием. Рост популярности экстремистских партий в Греции – отчетливый повод для беспокойства в этом отношении, но давайте надеяться на то, что это явление не перерастет в нечто большее.
Что делать инвестору?
В этом случае сложно разработать действительно хорошую стратегию: покупать физическое золото и серебро, а также другие материальные активы, пожалуй, единственно верное решение. Рынки, конечно, продолжат работать, поэтому, вероятно, стоит прикупить акции надежных компаний в своей стране (конфискации иностранных горнодобывающих компаний уже начались), в расчете на то, что они переживут темные времена целыми и невредимыми.
Кроме того, не помешает обзавестись фермой и обеспечить себе доступ к съестным припасам. Эта ситуация положит конец бумажным валютам – то есть тем, которые обеспечены исключительно доверием к правительству, а не физическими активами.
Наличные, не обеспеченные золотом или серебром, быстро обесценятся из-за угрозы перехода к экономике натурального обмена. Доступ к ресурсам приобретает особую значимость.
Хочу напомнить, что не считаю себя провидцем, способным предсказывать будущее. Эти сценарии (и соответствующие аргументы) должны рассматриваться, как попытка создать основу для рассуждений и обсуждений того, как подобные события могут повлиять на наши инвестиции.
Есть надежда, что мы преодолеем кризис и довольно быстро минуем критическую точку. Также я полагаю, что микроэкономика быстро начнет восстанавливаться, как раз в тот момент, когда макроэкономические ошибки политиков достигнут гигантских масштабов. И снова хочу напомнить о том, что самые лучшие инвестиционные возможности появляются в самые сложные времена.
Стин Якобсен
